O fundo de investimento imobiliário

SUMÁRIO: 1INTRODUÇÃO, 2NOÇÃO HISTÓRICA, 2.1Fundos de Investimento, 2.2Condomínio, 2.3Os fundos e a forma societária, 3OS FUNDOS DE INVESTIMENTOS, 3.1Conceituação e espécies, 3.2Dualidade de jurisdição, 3.3Política de investimento, 3.4Administradores dos fundos e responsabilidade civil, 4OS FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO, 4.1Conceito, 4.2Caracterização, 4.3Natureza jurídica, 4.4Direitos e vantagens dos quotistas, 4.5Fatores de risco, 4.6Nova regulamentação, 5OS FUNDOS IMOBILIÁRIOS AMERICANOS, 6CONCLUSÃO, BIBLIOGRAFIA

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1INTRODUÇÃO

O fundo de investimento imobiliário, à guisa de estar se tornando uma opção diferenciada de investimentos para aqueles que, acostumados a investir em imóveis, encontram-se descontentes com a estagnação neste tipo de investimento; corrobora a crescente necessidade mundial de dar vazão ao dinamismo das instituições econômico-financeiras.

A tendência de se criarem novos fundos imobiliários, que enseja o boom do mercado atual, deve manifestar-se cada vez mais. Sempre visando aspectos relativos à clareza e conseqüente consoância normativa, a legislação que versa sobre este tipo de investimento encontra-se eivada por constante necessidade de nova regulamentação.

O escopo do presente trabalho insere-se na perquirição dos diferentes aspectos relacionados aos fundos de investimento imobiliário, sua evolução e principais características.

Através de noções históricas sobre a política de investimento adotada no país, os chamados fundos em condomínios são analisados através de abordagens sistemáticas como fundo de investimento, condomínio e forma societária. Após este entendimento, é mister que se façam considerações abrangentes sobre os fundos de investimento em geral, para a posteriori, engendrar as especificidades do fundo imobiliário.

Para a concepção jurídica dos fundos de investimento é importante que, após conceituá-los e distingui-los em espécies, discorra-se sobre questões que necessitam de maior elucidação normativa; questões estas que versam sobre a dualidade de jurisdição, a política de investimento e a responsabilidade civil dos administradores dos fundos.

Destarte, o fundo de investimento imobiliário, como espécie do gênero fundo de investimento aparece como condomínio de investidores, à semelhança dos fundos de ações e renda fixa, sendo administrados por instituições financeiras e fiscalizados pela Comissão de Valores Imobiliários.

Questões relativas à sua natureza jurídica, assim como direito e vantagens daqueles que possuem as quotas deste tipo de fundo, são importantes à medida que elucidam os investidores na melhor compreensão quanto aos seus fatores de risco.

Além destas considerações, não se pode deixar de constatar a existência e perpetuação deste tipo de fundo nos Estados Unidos há mais de trinta anos, com ativos superiores a US$ 130 bilhões.

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2NOÇÃO HISTÓRICA

O estudo da evolução de uma série de institutos financeiros faz-se necessário para que se entenda a política de investimentos vigente no país.

Os chamados Fundos em Condomínio legalmente tiveram início em 1959, com a Portaria n.º 309, em que se permitiu às Companhias de Crédito e Financiamento "a constituição de fundos em condomínio". As Companhias de Investimentos, sob a forma de sociedade, foram criadas em 1945 (Decreto-Lei n.º 7.583) e 1946 (Decreto-Lei n.º 9.603). Entretanto, o fenômeno dos investimentos somente teve seu início no ano de 1969, com a criação de aproximadamente cem fundos de investimentos sob a forma de condomínios. Em 1970, o Banco Central do Brasil regulamentou-os de forma completa com a Resolução 145, derrogando as disposições anteriores.

Na década de setenta, a elaboração jurídico-doutrinária entre os doutrinadores nacionais ainda era escassa. Os institutos da época chocavam-se com os do direito estrangeiro, pois haviam autores pátrios que consideravam os fundos como: "sociedade em conta de participação", enquanto outros os consideravam como "expectativas de condomínio" ou "spes condominii" e ainda outros (dentre estes Pontes de Miranda) os consideravam como: "Condomínios". No direito estrangeiro (Alemanha, Itália, Espanha) houve a acolhida jurídica às novas formas dos negócios de investimentos e a conseqüente introdução de um novo instituto: o condomínio mobiliário.

A partir destas primeiras linhas, a compreensão da evolução histórica dos investimentos far-se-á de acordo com a abordagem temática em três vertentes: os fundos de investimentos, o condomínio e os fundos e a forma societária.

2.1Fundos de investimentos

Já em seus primórdios, entendia-se que a maneira mais prática de se conseguir segurança, rentabilidade e liquidez em matéria de fundos de investimentos, consistia em somar esforços e distribuir os riscos.

A liquidez, desde então, já se apresentava como a meta mais difícil de ser atingida, assim como o é nos atuais fundos.^[1]

De acordo com o entendimento do renomado autor Félix Ruiz Alonso, o fluxo de investidores oriundo do advento da liquidez cria uma massa de recursos que mantém um acervo variado de títulos mobiliários, cuja natureza, além de aumentar ou diminuir, pertence a múltiplas pessoas, permite a livre entrada ou saída das mesmas e atinge um ponto ótimo de segurança, rentabilidade e liquidez.^[2]

Para um melhor entendimento destas questões, não se poderia deixar de aludir ao "Investment Trust" da Grã-Bretanha e dos Estados Unidos. No mundo anglo-americano, os negócios de investimentos ajustam-se a duas formas jurídicas principalmente: à forma societária ou "corporation" e à forma contratual ou "trust".

A primeira forma ("corporation") coincide com a sociedade anônima do direito pátrio. A segunda forma ("trust") é peculiar do âmbito jurídico anglo-americano. O "trust" consiste na bipartição da propriedade entre duas pessoas: o investidor, proprietário originário ou "settler" e o administrador ou "trustee". A peculiaridade anglo-americana reside justamente no fato de que o administrador do investimento é também proprietário. Finalmente aparece um terceiro que é o beneficiário do investimento, e que no caso é, de ordinário, o mesmo investidor.

A forma mais desenvolvida e mais comum de negócios de investimento na esfera anglo-americana são as chamadas "Management Copanies", ou companhias de administração, as quais não se organizam em função de formas jurídicas, mas em função de formas práticas. Existem duas classes de "Management Companies", as abertas ("open end") e as fechadas ("closed end"). Como a própria designação indica, as primeiras são aquelas em que o montante do fundo é ilimitado, podendo livremente participar novos investidores. As "closed end" mantém constante o montante do fundo.

Na década de setenta, os fundos existentes no Brasil equivaliam às "Management Companies" do tipo "open end", também chamadas corretamente "mutual funds".

A história da legislação relativa aos negócios de investimentos no direito pátrio encontra sua fonte principal no Decreto-Lei n.º 7.583 de 25.5.45 conjuntamente com a Lei n.º 9.603 e posteriormente a Portaria 309, de 30.11.59 que foi o Estatuto das Companhias de Investimentos e das de Crédito e Financiamento. Em 14.04.70, a Resolução 145 do Banco Central do Brasil regulamentou a atividade comercial dos investimentos.

A atividade de investimentos no Brasil na época supracitada podia se realizar de três formas jurídicas diferentes, a saber: "sociedades de investimentos de capital fixo"; "sociedade de investimentos de capital autorizado" e mediante "fundos de investimentos", de acordo com o art. 49, § 2º da Lei n.º 4.728/65. Esta mesma lei, em seu art. 50, previu que "os fundos em condomínio de títulos ou valores mobiliários poderão converter-se em sociedades anônimas de capital autorizado... ".

Para uma melhor abordagem sobre a natureza jurídica dessas instituições, far-se-ão necessárias algumas considerações sobre o condomínio.

2.2O condomínio

A co-propriedade nada mais é do que uma maneira especial de apresentar-se a propriedade: é a propriedade em comum. Portanto, o proprietário, ao invés de ser só uma pessoa, são várias, consorciadas na propriedade por forma da coisa comum, que as une.

Existem dois tipos característicos da propriedade em comum:

a)o de origem romana, no qual cada condômino pode usar por inteiro da coisa, e sobre ela exercer todas as faculdades inerentes à propriedade: uso, gozo, desfrute – compatíveis com a indivisão;

b)o de origem germânica, no qual os proprietários não podem dispor da coisa. É a chamada "gesammten hand" ou co-propriedade em mão comum. Nesta co-propriedade germânica não existem quotas, ou divisões ideais, das quais o co-proprietário pudesse dispor.

Convém lembrar que as parcelas ideais ou quotas em que se divide o condomínio, não são partes determinadas do imóvel ou objeto, mas apenas frações ideais, indeterminadas.

A visão clássica do condomínio necessário, que surge em decorrência de eventos alheios à vontade dos co-proprietários; não poderia se generalizar. Surge então uma nova forma de condomínio, ou condomínio voluntário, no qual várias pessoas consorciam-se voluntariamente para serem co-proprietários de um mesmo objeto, massa patrimonial ou imóvel.

Seria importante então a consideração relativa ao fator "voluntariedade", que poderia destruir a natureza do condomínio, passando este então a ser sociedade. É certo que toda sociedade tem um condomínio como substrato comum, mas nem todo condomínio é sociedade pois, em princípio, o condomínio não constitui sociedade, nem nova pessoa jurídica por si, diferente da dos condôminos. A personalidade decorre da graciosidade legal.

No condomínio voluntário, o todo permanece unido em função do fim superior, normalmente do tipo econômico, que se persegue. A voluntariedade, portanto, não destrói o condomínio; por outro lado, a vontade não é exclusiva das sociedades; não transforma ela, por si só, o condomínio em sociedade.

Admitida a possibilidade do condomínio voluntário, além do tradicional ou necessário, na década de setenta haviam dois tipos principias de condomínios voluntários: o "condomínio imobiliário" e o "condomínio mobiliário". O primeiro estava regulamentado pela Lei do Condomínio e das Incorporações Imobiliárias n.º 4.591, de 16.12.64 e pelo Decreto n.º 55.815 de 8.3.65; e o segundo, de modo esparso, por Instruções e Portarias das autoridades monetárias, além da Lei de Mercado de Capitais (Lei n.º 4.728, de 14.7.65) e pela Resolução 145, de 14.4.70.

No condomínio voluntário (mobiliário ou imobiliário) a divisão é atributiva da propriedade, de maneira que cada participante tem direito à sua quota; mas não é proprietário do todo, sendo, entretanto, integrantes no todo, precisamente pelas vantagens que obterão no conjunto.

A unidade do objeto aludida permanece no condomínio mobiliário, que passa a ser tratado como instituto mercantil, pois o objeto da co-propriedade não era mais um bem corpóreo, mas valores, ou seja, uma massa patrimonial de bens incorpóreos, que comercialmente pode ser considerado como corpórea.

Naquele período, ao se reconhecer a forma de "condomínio" para os fundos de investimentos mobiliários, dava-se ensejo ao alargamento daquele instituto, denotando os primórdios do nascimento de um novo e atual instituto: o chamado fundo de investimento imobiliário.

Considerava-se, na época, que em se tratando de fundos de investimentos, a declaração da propriedade do participante sobre a quota equivalia à atribuição. A atribuição reduzia-se à declaração, porque a parte ideal era o critério objetivo, aquilo que motivava e interessava o participante dos fundos e a expressão externa dos condomínios mobiliários.

A vida do condomínio acontecia ordinariamente, sem que os participantes travassem contato com a materialidade do acervo. Entravam e saíam do fundo, adquirindo e resgatando quotas, sem jamais se porem em contato direto com a coisa. Por isso, os títulos representativos das quotas, os certificados de investimentos, se comportavam como "res corporales", - à semelhança do que acontecia com os títulos de crédito.

Destarte, a teoria da soma ou multiplicidade de propriedades parciais adquiria corpo. Os participantes eram proprietários, de maneira imediata, das quotas ideais, e mediatamente eram proprietários do acervo que correspondia àquelas quotas.

Os autores nacionais admitiam que eram necessário alargar as fronteiras do condomínio tradicional, para poder abranger dentro do condomínio os Fundos de Investimentos. Nos moldes do Código Civil não cabia o condomínio mobiliário, era necessário dar passo a novo instituto mercantil, perante a insistência em definir como condomínios abertos os Fundos de Investimento.

Dentre estes autores destaca-se o eminente Pontes de Miranda que alude aos fundos em condomínio em seu Tratado de Direito Privado.^[3]

Os Fundos de Investimentos eram então considerados como organizações dinâmicas, como qualquer instituição mercantil, objetivando lucro. Por isso, a nova figura jurídica do condomínio mobiliário da época, aproximava-se da sociedade, tendo desta a dinâmica, o relacionamento com terceiros para a prática dos negócios.

2.3Os fundos e a forma societária

Antes de concluir se os fundos em condomínio são ou não são sociedades, devem ser lembradas as características de toda sociedade comercial.

Os elementos essenciais de toda sociedade são os seguintes:

a)pluralidade de pessoas;

b)patrimônio social;

c)objetivo comum ou social;

d)"affectio societatis" ou espírito associativo.

Os três primeiros elementos – pluralidade de pessoas, massa de bens e determinada finalidade são comuns às sociedades e aos condomínios mobiliários. Com relação ao quarto elemento, caberia, perguntar se o participante de um Fundo mobiliário tem

ou não ânimo de se associar com outros.

Nos condomínios comuns, dado o seu caráter involuntário, falta o espírito associativo. No condomínio mobiliário, que é voluntário, será preciso excluir este espírito para que não se transforme em sociedade. O interesse do participante neste tipo de condomínio, denotava caráter individual. A única variante surgia porque não era o único proprietário no condomínio; outros têm igual interesse e esses interesses devem ser conciliados. A simples comunhão de interesses, embora resultante de um ato jurídico voluntário, não constituía "affectio societatis". Os participantes ou quotistas não tinham sentido societário algum, eram simples investidores que individualmente visavam a valorização do seu quinhão, confiados na experiência e no "know how" do administrador-mandatário, e ainda mantém estas características nos dias atuais.

Por conseguinte, o condomínio mobiliário não poderia ser considerado sociedade porque nele se encontrava, realmente, o espírito associativo, embora nele se encontrassem os demais elementos constitutivos de toda sociedade.

Já naquele período dava-se a maior importância à contabilidade do fundo. Esta se comportava como uma membrana que aderia fielmente ao acervo do condomínio mobiliário. Mais concretamente, o cálculo contábil proporcionava a distribuição equitativa de um acervo heterogêneo, e atualizava constantemente o valor das quotas, não permitindo que se formasse massa subtraída à propriedade.

Esta seria mais uma razão que prova a ausência de "affectio", pois o participante não tem acesso direto ao acervo – que só conhece indiretamente. De igual maneira, horizontalmente, ele nada sabe dos demais condôminos, que supõe tratados por igual. A perfeição ideal da quota é tal que evita qualquer vinculação intencional, do participante com os demais. Ele só se relaciona com uma quota pura.

Alguns autores nacionais da época consideravam os Fundos de Investimentos

como uma forma de sociedade em conta de participação. Por ser este um instituto jurídico insuficiente e sem a categoria que se fazia necessária para abarcar o volume de negócios dos Fundos de Investimento, fez-se mister criar um instituto novo.

Os fundos comportavam-se como condomínios e o fazem até nossos dias. Não produziam eles rendimentos a serem distribuídos no fim do exercício, nem sequer visavam lucros numa seqüência de compra-venda de títulos; coisas todas essas próprias das sociedades. Os condomínios mobiliários reuniam uma massa de bens. Havia valorização imediata da quota, e não distribuição de lucros.

Outra alternativa seria reconhecer os fundos como simples sociedades de fato ou irregulares, sem personalidade jurídica. Esta probabilidade sempre existiria perante o aspecto societário, que alguns queriam entrever no condomínio mobiliário – mas ela seria incompatível com a nova figura que se ensejava, carente de "affectio". O legislador pátrio da época portanto, insistiu em designar os Fundos de Investimentos sob o rótulo de condomínios.

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3OS FUNDOS DE INVESTIMENTOS

Após todo este apanhado histórico relativo à evolução do instituto, faz-se mister a caracterização atual dos fundos de investimentos, de modo genérico, para que se possa adentrar nos liames do fundo de investimentos imobiliários.

As instituições financeiras atuais têm por objetivo específico a gestão de dinheiro de terceiros, objetivando, no exercício dessa atividade, acumular lucros oriundos da taxa de administração recebida. O contexto dessa atuação não as obriga a assumirem qualquer compromisso com o social, por maior que seja o volume de moeda movimentado, bem como não têm uma obrigação mais rígida e de caráter objetivo perante o investidor pelos prejuízos causados e decorrentes da oscilação do mercado.

No final da década de noventa, os fundos de investimento tinham, sob o seu comando, 38,40% do PIB nacional (montante equivalente a 346.358 bilhões de reais), valor este que coloca o Brasil como detentor da maior indústria de fundos de investimentos de todas as espécies dos mercados emergentes.

Urge, em conseqüência da realidade demonstrada, que a doutrina enverede por novos caminhos para criar uma conscientização de que o sistema legal existente, hoje, para regular o mercado de capitais, apresenta-se, pela grandeza do patrimônio movimentado, com regras insuficientes para determinar segurança aos investidores, sem impor transparência eficaz no que concerne às transações realizadas, fator esse considerado de fundamental importância para preservar a relação entre partes (gestor/investidor), especialmente em momento de crise nacional ou mundial.

3.1Conceituação e espécies

Consoante os ensinamentos de José Augusto Delgado, um fundo de investimento é formado por uma porção de ações, de Certificados de Depósitos Bancários (CDB), de títulos do governo e quaisquer outros tipos de ativos móveis financeiros pertencentes a um ou a vários investidores que os entrega para ser administrado por terceiros, visando lucro.^[4] Quanto à obtenção de lucro, há a diferenciação quanto aos fundos de investimento atuais e os condomínios mobiliários da década de setenta.

Entre o administrador do fundo e o investidor é firmado um contrato de gestão, com responsabilidades definidas e submetido a regulamentação expedida pelo Banco Central ou Comissão de Valores Mobiliários, cumprindo determinação do Conselho Monetário Nacional.

Há, hoje, no mercado várias espécies de fundos de investimentos. O conhecimento de sua natureza jurídica e a forma de sua composição necessitam ser cada vez mais conhecidos pelo investidor, em razão da pouca publicidade existente a respeito, bem como de ainda não existir uma quantidade acentuada de ações judiciais discutindo os seus efeitos, por se tratar de negócio jurídico recente.

Existem fundos de investimentos de renda variável no exterior; de renda fixa e de renda variável e suas subdivisões.

A Lei n.º 6.385/76, reguladora do Mercado de Valores Mobiliários, é tida como o primeiro diploma específico a tratar sobre os negócios jurídicos firmados com títulos e valores mobiliários. Esta lei trata do assunto de forma sistematizada e criou a Comissão de Valores Mobiliários que recebeu atribuição legal de formular a política da moeda e do crédito, promovendo e regulando o mercado desses valores.

3.2Dualidade de jurisdição

Um dos maiores problemas que os administradores de fundos de investimento enfrentam é a observância de distintas regras estabelecidas por distintos órgãos reguladores que estendem sua competência de conformidade com a espécie de fundo constituído.

Assim, tem-se hoje, fundos de investimento sujeitos à regulação, fiscalização e supervisão do Banco Central do Brasil e fundos de investimento sujeitos à regulação, fiscalização e supervisão da Comissão de Valores Mobiliários.

O que determina as diferentes competências é a constituição da carteira dos fundos. Se a carteira é constituída preponderantemente de valores mobiliários (pelo menos 51%), a competência será da CVM. Se, por outro lado, a carteira é constituída preponderantemente de títulos de renda fixa (no mínimo 51%) a competência será do Bacen.

Tal fato, entretanto, leva a outra problemática que é a de saber exatamente a definição de valor mobiliário. A classificação feita pelo legislador a respeito encontra-se elencada na Lei n.º 6.385/76, em seu art. 2º^[5], assim como no Decreto-Lei n.º 2.286/86, assim como em várias resoluções e instruções do Conselho Monetário Nacional e da Comissão de Valores Mobiliários, respectivamente. A Medida Provisória n.º 1.637, de 26.06.1998 acrescentou novos valores à classificação dada pela Lei n.º 6.385/76, aumentando-lhe a abrangência.

O Conselho Monetário Nacional ainda não especificou de modo pacífico todas as características de cada valor mobiliário elencado nas diversas fontes supra-citadas. Este fato gera a dualidade de jurisdição do Bacen e da CVM sobre as diferentes espécies de fundos de investimento, causando dificuldades não só aos administradores dos fundos, como também aos próprios investidores.

3.3Política de investimento

A política de investimento é um dos itens que devem obrigatoriamente constar do regulamento dos fundos de investimento, pois existe uma estreita relação entre ela e os riscos a que está sujeita a Carteira do fundo, e por conseqüência, o próprio fundo.

Os maiores riscos a que estão expostos os ativos são o risco de crédito, o risco de mercado, o risco de liquidez, o risco legal e o risco operacional.

O que se deve notar é que tanto a CVM quanto o Bacen estabeleceram poucas regras sobre a política de investimento e suas alterações.

O Regulamento anexo à Circular n.º 2.616/95 do Bacen permite que a Assembléia Geral de Condôminos possa ser instalada com a presença de apenas um condômino e as deliberações aprovadas pela maioria absoluta de quotas de condôminos presentes (no que diz respeito às alterações de regulamento e aprovação das contas e demonstrações financeiras do fundo). Portanto, em tese, um quotista que detivesse uma quantidade inexpressiva de quotas e fosse o único presente na Assembléia, poderia aprovar uma alteração de política de investimento.

A CVM também expressamente determinou que a Assembléia Geral deve ser instalada com a presença de pelo menos um quotista. Entretanto, as deliberações são tomadas pelo critério da maioria simples. Somente no caso de fundo fechado, (e esta consideração será muito importante logo adiante, ao se tratar sobre o fundo de investimento imobiliário) a alteração da política de investimento deve ser aprovada pelo voto dos quotistas que detenha a maioria absoluta das quotas emitidas.

3.4Os administradores dos fundos e a responsabilidade civil

O tema da responsabilidade civil assume grande importância quando se faz uma análise sobre o alcance e a que espécie de responsabilidade estão sujeitos os administradores dos fundos de investimento.

Em recente estudo sobre o tema em questão Sheila Perricone afirma que:

A análise sistemática das leis e normas que tratam da regulação e funcionamento dos fundos de investimento, nos leva a concluir ser subjetiva a responsabilidade de seus administradores, quer em face dos parâmetros de indicação do elemento culpa constante nas normas expedidas pelos órgãos reguladores, quer em face da ausência, em lei e naquelas normas, de expressa designação da responsabilidade objetiva. Assim, somente depois de provada a culpa do administrador, a existência do dano e o nexo de causalidade, é que surgirá o dever de reparar os prejuízos causados aos fundos que administra.^[6]

Também faz-se mister mencionar a responsabilidade do diretor ou sócio-gerente designado pelo administrador para responder, civil e criminalmente, pela gestão do fundo a teor das determinações do Bacen e da CVM. Sua responsabilidade é presumida, ou seja, provada a culpa do administrador do fundo, configura-se a presunção de culpa juris tantum do diretor ou sócio-gerente, que responderá solidariamente pelos prejuízos apurados, podendo, entretanto, sua culpa ser ilidida por prova em contrário.

Ocorrerão problemas quando o patrimônio do administrador do fundo de investimento e o de seu diretor designado não forem suficientes para reparar os prejuízos causados ao fundo. Apesar de não haver norma legal que estabeleça responsabilidade objetiva, solidária e ilimitada do acionista controlador da instituição financeira administradora do fundo de investimento, este tipo de responsabilidade deve ser aplicado e cumpre aos órgãos reguladores estabelecerem regras a respeito desta questão.

Não se pode deixar de salientar que idêntica é a responsabilidade do acionista controlador das instituições financeiras públicas, enquanto administradoras de fundos de investimento. A única ressalva a ser feita, é que a responsabilidade objetiva neste caso, é fundada em dispositivo constitucional (art. 37, § 6º, da Constituição Federal). Tendo como acionista controlador uma pessoa jurídica de direito público, responderão estas instituições financeiras públicas, independentemente de prova de culpa ou dolo, solidariamente com as instituições públicas que atuarem na condição de administradoras, pelos danos causados ao fundo de investimento e a seus quotistas.

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4.O FUNDO DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO

Verdadeiro escopo do presente trabalho, os fundos de investimento imobiliário foram criados em junho de 1993, pela Lei n.º 8.668 e regulamentados pela CVM em janeiro do ano seguinte, através das Instruções 205 e 206. Estes fundos reúnem, atualmente, cerca de R$ 1,3 bilhão aplicado em mais de cinqüenta fundos, que investem em hotéis, shopping-centers, edifícios comerciais, loteamentos, etc.

Os fundos imobiliários dão origem a um novo valor mobiliário, título esse que mais se aproxima da idéia de "security" do direito norte-americano. Com os fundos imobiliários permite-se a securitização da propriedade imobiliária, de forma que, diversamente das regras do Código Civil e da Lei de Registros Públicos, se chega a distinto "fracionamento" de imóveis e permite-se sejam tais frações representadas por valores mobiliários.

4.1. O CONCEITO

Os fundos imobiliários são definidos pela Lei n.º 8.668/93 como condomínios fechados, resultantes da comunhão de recursos captados por meio do Sistema de Distribuição de Valores Mobiliários.

Dizer condomínio significa dizer que o domínio se exerce por mais de uma pessoa concomitantemente. Observe-se desde logo que não se trata do condomínio horizontal, da edificação regida pela Lei n.º 4.591/64.

O fundo imobiliário de que trata a Lei n.º 8.668/93 parece ser condomínio do tipo germânico, o qual foi devidamente explicitado anteriormente, em noções históricas. Neste, a coisa pertence à coletividade e não aos condôminos individualmente, os quais têm apenas direito de uso e gozo em face da relação em que se encontram e não por serem titulares de direitos, individualmente, sobre a coisa.

O fundo imobiliário resulta de convenção que tem o caráter de negócio associativo. Esse condomínio pode ser permanente ou transitório. Isto é, o fundo pode subsistir indefinidamente ou pode ser organizado para uma só empreitada, finda a qual, poderá ser extinto do fundo. Extinguindo-se o fundo extingue-se o condomínio.

4.2Caracterização

À semelhança dos fundos de ações, renda fixa, derivativos, etc., são regulados e fiscalizados pela CVM, por se tratar de captação de recursos do público para investimento. A quota de um fundo imobiliário é valor mobiliário, conforme estabelece o artigo 3º da Lei n.º 8.668/93.

Este fundos são formados por grupos de investidores, com o objetivo de aplicar recursos, solidariamente, no desenvolvimento de empreendimentos imobiliários ou em imóveis prontos. Do patrimônio de um fundo podem participar um ou mais imóveis, parte de imóveis, direitos a eles relativos, etc.

O modelo de fundo imobiliário adotado no Brasil possui as seguintes características:

a)pode ser constituído de bens e direitos imobiliários, que podem ser utilizados para integralização;

b)é, obrigatoriamente, administrado por instituição financeira;

c)não tem personalidade jurídica própria. A instituição financeira que o administra "empresta" sua personalidade jurídica ao fundo, tornando-se proprietária fiduciária dos bens integrantes do patrimônio, os quais não se comunicam com o patrimônio da instituição;

d)pelo menos 75% do patrimônio do fundo deve estar aplicado em bens e direitos imobiliários. O saldo em caixa deve ser aplicado em ativos de renda fixa;

e)para os casos de fundos destinados a construir imóveis, as integralizações podem ser parceladas em séries. Os fundos podem, também, efetuar aumento de capital mediante a emissão de novas quotas;

f)é um fundo fechado, ou seja, não permite resgate das quotas. O retorno do capital investido se dá através da distribuição de resultados, da renda das quotas ou, quando for o caso, na dissolução do fundo com a venda dos seus ativos e distribuição proporcional aos quotistas.

Com relação à característica deste tipo de fundo ser um fundo fechado, Rachel Sztajn aduz que:

A alternativa que se apresenta é a de considerar-se o fundo imobiliário como um condomínio consensual, cuja existência está subordinada à subscrição de todas as quotas que sejam emitidas por investidores. Dessa forma, fechado vai aqui no sentido de integralmente subscrito em relação à constituição das sociedades.^[7]

A administração dos fundos imobiliários foi atribuída pela lei que os criou a instituições financeiras como: bancos múltiplos com carteira de investimento ou com carteira de crédito imobiliário, bancos de investimento, sociedades de crédito imobiliário, sociedades corretoras e distribuidoras de valores mobiliários ou outras legalmente equiparadas.

O condomínio designado fundo imobiliário, de acordo com a lei, obtém fundos com a captação de recursos no mercado, captação essa que obedece ao sistema da Lei n.º 6.385/76 (Lei de Mercado de Capitais). Esse fundo, cujo patrimônio é representado por quotas (valor mobiliário) tem, como titular, a instituição financeira, apesar da pluralidade de subscritores ou adquirentes das quotas, visto que os recebe, em seu nome, mas sob o manto do negócio fiduciário.

Neste negócio fiduciário, que inspira-se no trust do direito norte-americano, a propriedade é transferida com gravames, ou seja, faz-se necessário averbar no Cartório de Registro de Imóveis que o titular designado do bem é em realidade apenas fiduciário de outros proprietários, detentores da titularidade do imóvel, cabendo ao fiduciário apenas a administração do bem em benefício dos proprietários.

Não se trata, pois, de um negócio fiduciário típico de sistema de base romano-germânico, mas de uma forma atípica desse instituto. Ao mesmo tempo em que se proíbe que os bens pertencentes ao fundo se confundam com aqueles pertencentes à instituição administradora, é óbvio que se o fundo não tem personalidade jurídica (art. 10 da Lei n.º 8.668/93) não pode ser titular de patrimônio. Mas, a instituição administradora tem poderes para, em nome próprio, por conta dos proprietários em comum, adquirir, onerar e alienar a coisa, e aplicar os recursos decorrentes da subscrição das quotas do fundo. Esta instituição, como fiduciário, administra o fundo em benefício dos quotistas pagando-lhes os rendimentos decorrentes da exploração dos imóveis ou mesmo das aplicações financeiras, quando for o caso. Responsável pelos resultados de sua administração, a instituição exerce poder funcional, igual ao dos administradores das sociedades mercantis e deve responder tal como aqueles, por quaisquer desvios de atribuição ou abuso de poder.

4.3Natureza jurídica

É sabido, diante do que foi até então exposto, que já existe regulamentação, tanto no Brasil, como no exterior, que admite que os fundos do mercado de capitais tenham patrimônio e capacidade processual, sem atribuir-lhes, contudo, personalidade jurídica, constituindo assim, uma forma especial de condomínio.

O renomado Arnoldo Wald atesta que:

Há evidências da existência de fundamento legal e entendimento administrativo consolidado, inclusive no Conselho Monetário Nacional, no Banco Central e na Comissão de Valores Mobiliários, no sentido de reconhecer a natureza jurídica do fundo como um condomínio de natureza especialíssima que tem patrimônio próprio, escrita, específica, auditoria nas suas contas, representação em juízo e administração por uma espécie de trustee. A propriedade dos bens pertence ao Fundo e as quotas é que são da propriedade dos condôminos.^[8]

Ao se comparar legislações estrangeiras, sob formas aparentemente distintas, reconhece-se aos fundos uma quase personalidade ou um regime sui generis, que lhes atribui a propriedade fiduciária dos bens dos condôminos, caracterizando-se a sua autonomia pela existência de seu patrimônio, de sua contabilidade, de capacidade processual própria e de uma gestão baseada em princípios fiduciários.

A doutrina brasileira é unânime em admitir que os fundos constituem um patrimônio afetado a uma finalidade específica, que embora não tenha personalidade jurídica, tem capacidade de direito substantivo e adjetivo, funcionando como um verdadeiro investiment trust, com base fiduciária.

O pensamento do eminente Pontes de Miranda vem de encontro ao exposto^[9], corroborando a afirmação de que o fundo é uma fórmula fiduciária pela qual os investimentos podem ser realizados em nome do fiduciário e no interesse do fiduciante, assemelhando-se ao trust (o qual foi explicitado no início deste trabalho).

4.4 Direitos e vantagens quotistas

A utilização de um instrumento moderno, como os fundos imobiliários, para captar recursos destinados a investir em empreendimentos imobiliários, traz inúmeras vantagens.

Existe a possibilidade de pulverização, ou seja, a possibilidade de fracionar o investimento, trazendo para este mercado uma massa de investidores de pequeno e médio porte, que não possuem alternativas para investir em imóveis.

Além da pulverização, o fato de transformar o investimento imobiliário em mobiliário agrega outras vantagens: deixa de existir a burocracia causada pelo formalismo da transação imobiliária e a transparência da operação é muito maior, pois todos os atos do fundo são de responsabilidade de instituição financeira que o administra.

Além disso, a versatilidade do fundo imobiliário é muito grande, pois qualquer empreendimento de base imobiliária é passível de ser incluído. Do patrimônio do fundo também podem participar direitos imobiliários, como a concessão e o aluguel. Pode-se captar recursos via fundo imobiliário para construir um imóvel em terreno público, havido por concessão, auferindo renda pelo tempo pactuado.

Normalmente, nos fundos imobiliários existentes atualmente no Brasil, há a garantia de receita mensal equivalente a no mínimo 1,25% ao mês da fração ideal compromissada, pelo prazo de trinta e seis meses, a contar da data de outorga da escritura definitiva, descontados os percentuais referentes aos impostos.

4.5.Fatores de risco

Alguns fatores de risco foram elencados anteriormente, quando se tratou dos fundos de investimentos. Faz-se mister classificá-los, por ora, caracterizando-os de modo pormenorizado.

Os maiores riscos a que estão expostos os fundos são:

a)o risco de crédito: aquele em que a contraparte (emissor do título) não cumpre com as obrigações decorrentes do título, isto é, quando incorre em inadimplemento;

b)o risco de mercado: é o decorrente das condições adversas do mercado financeiro e de capitais relativamente à oscilação do preço dos ativos que compõem a Carteira do fundo;

c)o risco de liquidez: é o que decorre da dificuldade de venda de um ativo da Carteira no mercado;

d)o risco legal: é o que decorre de irregularidades de ordem jurídica diversas que impedem, por exemplo, a execução de um contrato, resultando em eventual prejuízo, ou o não cumprimento das normas legais estabelecidas;

e)o risco operacional é o que está diretamente relacionado à gestão do fundo, e que decorre de erro humano, falha de sistema, falha de controles internos, procedimentos inadequados de controle, errôneas avaliações de risco, etc.

Quando se alude especificamente aos riscos relativos aos fundos imobiliários, além dos riscos supra-citados, elencam-se aqueles relativos às aprovações de projeto, às receitas e despesas projetadas e aos ajustes institucionais, decorrentes dos percalços da economia brasileira.

4.6Nova regulamentação

Algumas mudanças relativas aos fundos imobiliários estão em fase de estudos na Comissão de Valores Mobiliários. Estas mudanças referem-se aos seguintes itens:

a)diversificação: os fundos imobiliários poderão investir em contas de outros fundos e em papéis do setor imobiliário, como Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI), letras hipotecárias, debêntures e ações. Atualmente, eles só podem investir em imóveis e direitos sobre imóveis;

b)agilidade: não será necessário fazer um novo registro na CVM para alterar o regulamento ou fazer aportes inferiores a 25% do patrimônio;

c)classificação: a CVM poderá criar uma classificação, dividindo os produtos conforme os seus ativos;

d)internet: desde que aprovada pelos quotistas, a correspondência por meio eletrônico, como a internet, terá valor de documento;

e)risco: nos prospectos dos fundos, deverá ter um item com os riscos do produto, como falta de liquidez, oscilação de rentabilidade ou possibilidade de não dar certo;

f)administração: as companhias hipotecárias poderão administrar os fundos. Atualmente, somente as instituições financeiras estão autorizadas a desempenhar essa função.

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5.OS FUNDOS IMOBILIÁRIOS AMERICANOS

É fundamental que se faça um breve relato sobre os fundos de investimento imobiliário americanos para que se compreenda sua evolução no Brasil.

Os fundos imobiliários americanos, conhecidos como REIT ("Real Estate Investiment Trust") foram criados na década de sessenta e hoje representam investimentos de cerca de US$ 130 bilhões, com mais de 200 REITs cotados em Bolsa. Tiveram um crescimento tímido nos primeiros anos, que teria ocorrido em função dos seguintes fatores:

a)No início os fundos foram criados por empreendedores imobiliários, para investimentos deles próprios e de investidores cativos, num lançamento privado que não chegava ao mercado, limitando a popularização e pulverização dos REITs;

b)Com isso, eles mesmos administravam estes fundos, criando vários problemas de conflito de interesses, em prejuízo dos poucos investidores que até então se dispunham a participar dos fundos;

c)A informação técnica sobre estes fundos, suas carteiras, riscos, projeções, desempenho, etc., não eram largamente difundidas;

d)Por fim, na década de setenta cerca de 75% do mercado imobiliário era financiado. Esse alto grau de alavancagem se devia ao fato de que estava enraizada a idéia de que só os imóveis se valorizavam. Por conseqüência, os investidores e empreendedores procuravam obter lucro ao vender as propriedades e não na renda que empreendimentos de base imobiliária poderiam gerar.

O panorama mudou a partir da crise imobiliária americana no início da década de noventa, em que uma importante falta de liquidez gerou uma forte desvalorização dos imóveis, alterando completamente o mercado. A década anterior havia experimentado uma brilhante fase de incorporações imobiliárias, principalmente na produção de apartamentos, armazenagem e shopping-centers, em negócios que envolveram mais de US$ 130 bilhões. A crise das "saving and loans" (companhias e bancos de crédito imobiliário) abalou o mercado, derrubando preços e criando sérios problemas para os empreendedores, que não conseguiram liquidar seus compromissos.

Essa situação levou o governo americano a criar, entre outras coisas, a RTC ("Resolution Trust Corporation"), agência responsável por administrar a liquidação daquelas empresas. A RTC criou lotes de ativos imobiliários oriundos de empresas liquidadas e os ofereceu ao mercado que, aproveitando-se das boas condições de preço oferecidas, encontrou nos REITs a melhor solução para adquiri-los.

Já os fundos de pensão aumentaram suas aplicações em imóveis de 1% para 6%, de seus ativos, durante a década de oitenta. Mas como seus resultados decepcionaram, os administradores passaram a procurar por analistas e consultores independentes para orientá-los, estes passaram a direcioná-los para REITs com política de investimento mais clara e adequada ao tipo de risco desejado. Essa profissionalização do mercado levou a uma maior transparência e competição entre os REITs, aumentando a base do mercado.

Por fim, em janeiro de 1994, a NAIC ("National Association of Insurance Commissioners"), órgão regulador das seguradoras americanas, preocupado com a liquidez das reservas técnicas, penalizou os investimentos diretos, daquelas companhias, em imóveis, privilegiando aqueles realizados através de instrumentos securitizados. Viabilizou-se, por isso, vários lançamentos de REITs lastreados em escritórios e hotéis.

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6.CONCLUSÃO

Após a análise da evolução histórica dos fundos de investimento, conclui-se que já no início da década de setenta os fundos de investimentos requeriam um instituto novo: o condomínio mobiliário.

O condomínio mobiliário coincide com o condomínio comum na pluralidade de sujeitos da propriedade, ou condôminos, e na unidade da coisa, objeto da propriedade. Ela permanece unida na consecução do seu fim patrimonial. Este tipo de condomínio é voluntário, sendo que cada co-proprietário tem a propriedade de sua quota, não da totalidade do objeto.

A evolução do condomínio tradicional, estático e próprio de bens corpóreos, fez-se necessária, para estender o condomínio aos investimentos. O condomínio mobiliário não alcança a personalidade jurídica e é diferente da sociedade pela ausência de disposições associativas entre os condôminos.

Os fundos de investimentos existentes atualmente no Brasil, considerados em todas especificidades que os caracterizam, não se encontram elencados de modo a não suscitar dúvidas quanto à sua jurisdição (se proveniente do Banco Central do Brasil ou da Comissão de Valores Mobiliários). Como existem poucas regras sobre a política de investimento e suas alterações, existem algumas distorções como o fato de que a presença de somente um condômino permite que a Assembléia Geral possa ser instalada. Entretanto, com relação ao fato do fundo de investimento imobiliário, especificamente, ser um fundo fechado subleva-o a uma categoria na qual a alteração da política de investimento deve ser aprovada pelo voto dos quotistas que detenham a maioria absoluta das quotas emitidas.

Melhores regras também devem ser adotadas quando o patrimônio do administrador do fundo de investimento e o de seu diretor não forem suficientes para reparar os prejuízos causados ao fundo. Nestes casos, a responsabilidade há de ser objetiva, solidária e ilimitada do acionista controlador da instituição financeira administradora do fundo de investimento.

Existem questões de fundo que necessitam de melhor elucidação quanto às colocações feitas nos artigos 23 a 28 da Instrução CVM n.º 205/94 sobre fundos de investimentos imobiliário. Como já foi dito anteriormente, o condomínio mobiliário difere-se da sociedade pela ausência das disposições associativas. A redação dos artigos supra-citados segue a redação da Lei n.º 6.404/76, baseando a Instrução CVM na disciplina societária e este fato denota que embora o fundo constitua patrimônio separado, a ele já se impõem algumas das regras próprias das sociedades anônimas.

Finalmente, admite-se que, após a devida regulamentação dos elementos citados anteriormente, os quais podem provocar incertezas quanto aos fatores de risco para os investidores, o fundo de investimento imobiliário apresenta-se como uma das soluções para trazer para o mercado imobiliário uma enorme gama de investidores que não têm recursos suficientes para, individualmente, aplicar em imóveis. Além disso, a versatilidade dos fundos em conseguirem captar recursos para constituir imóveis em terrenos privados ou até mesmo públicos, denota a crescente peculiaridade de sistematização híbrida nas instituições públicas com as instituições privadas.

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NOTAS

1.Cf. ALONSO, Félix Ruiz. Os fundos de investimentos. São Paulo : ACREFI, 1970. p.1: "a liquidez será alcançada se o grupo de investidores se mantiver aberto, isto é, se permitirem a entrada constante de novos interessados. Desta forma se estabelece um fluxo que permite à aqueles que desejarem vender a sua participação, liquidá-la com facilidade, já que haverá outros interessados em adquiri-la."

2.Ibidem, p.3.

3.Cf. PONTES DE MIRANDA, Francisco C. Tratado de direito privado. Rio de Janeiro : Borsoi, 1971. p.308. Tomo II. "As referências a fundos em conta de participação e a fundos em condomínio mostra que se supõem fundos de investimento, em que os donos não concluíram sociedade entre si e apenas entravam em relação jurídica com a sociedade de investimento, como participantes de conta, ou, como proprietários de fundo, outorgaram poderes à sociedade de investimento, para as operações necessárias e úteis, sem que lhes altere a posição jurídica de impropriedade. A referência, entende-se, não afasta a possível fiduciariedade, em que os fiduciantes outorguem a transmissão fiduciária, em comum, ou cada um de per si, a despeito de ser uno o fundo fiduciário."

4.Cf. DELGADO, José Augusto. Reflexões sobre o mercado de valores mobiliários e fundos de investimentos. Revista de Direito Bancário e do Mercado de Capitais. São Paulo : Revista dos Tribunais, ano 1, p.33, set.-dez. 1998.

5.Cf. Lei n.º 6.385/76, art. 2º.: "as ações, partes beneficiárias e debêntures, os cupões desses títulos e os bônus de subscrição; os certificados de depósitos de valores mobiliários, outros títulos criados ou emitidos pelas sociedades anônimas, a critério do Conselho Monetário Nacional."

6.Cf. PERRICONE, Sheila. Fundos de investimento: a política de investimento e a responsabilidade dos administradores. Revista de Direito Bancário do Mercado de Capitais e da Arbitragem. São Paulo : Revista dos Tribunais, ano 4, n.11, p.100, jan. – mar. 2001.

7.Cf. SZTAJN, Rachel. Quotas de fundos imobiliários – novo valor mobiliário. Revista de Direito Mercantil, Industrial, Econômico e Financeiro. São Paulo : Revista dos Tribunais, ano 33, n.93, p.105. jan. – mar. 1994.

8.Cf. WALD, Arnold. Da natureza jurídica do fundo imobiliário. Revista Forense. Rio de Janeiro : Forense, ano 86, n.309, p.11, jan.-mar. 1990.

9.Cf. PONTES DE MIRANDA, Francisco C. Tratado de direito privado. Rio de Janeiro : Borsoi, 1971. p.288-289. Tomo 51. "A empresa de investimento pode ser a capital variável, com a concepção do trust, portanto – com a propriedade fiduciária (trust property) entregue ao trustee, fiduciário, que opera em benefício dos que lhe confiaram a atividade. O trustee pode incluir-se no número de beneficiários. Não se cria pessoa jurídica, razão por que as sociedades de simples gestão que se fazem trustee não se tornam proprietários dos bens confiados. No direito brasileiro, a propriedade do que se entrega para investimento pode ser transferida a outra pessoa, com simples cláusula de resilição, ou com a fiduciaridade, ou sem transferência da propriedade, com outorga de poderes de gestão. Nada obsta a que pessoa física opere, sujeita às regras jurídicas que regem as sociedades> (comerciais) de investimento; ou apenas como outorgado de poderes, sem a atividade operacional específica."

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BIBLIOGRAFIA

ABRÃO, Nelson. Direito bancário. 6.ed. rev. atual. e ampl. São Paulo : Saraiva, 2000.

ALONSO, Félix Ruiz. Os fundos de investimentos. São Paulo : ACREFI, 1970.

BELLEZA FILHO, Sérgio. Fundos de investimento imobiliário. São Paulo : Disponível em: <http://www.fundoimobiliario.com.br> Acesso em 9 ago. 2001.

DELGADO, José Augusto. Reflexões sobre o mercado de valores mobiliários e fundos de investimentos. Revista de Direito Bancário e do Mercado de Capitais. São Paulo : Revista dos Tribunais, ano 1, n.3, p.24-40. set.-dez. 1998.

NATIONAL ASSOCIATION OF REAL ESTATE INVESTIMENT TRUST. Disponível em: <http://www.nareit.com>. Acesso em 9 ago. 2001.

PERRICONE, Sheila. Fundos de investimento: a política de investimento e a responsabilidade dos administradores. Revista de Direito Bancário, do Mercado de Capitais e da Arbitragem. São Paulo : Revista dos Tribunais, ano 4, n.11, p.80-100. jan. – mar. 2001.

PONTES DE MIRANDA, Francisco C. Tratado de direito privado. Rio de Janeiro : Borsoi, 1971. Tomos 2 e 51.

REQUIÃO, Rubens. Curso de direito comercial. 19.ed. atual. São Paulo : Saraiva, 1993. V. 1 e 2.

SZTAJN, Rachel. Quotas de fundos imobiliários – novo valor mobiliário. Revista de Direito Mercantil, Industrial, Econômico e Financeiro. São Paulo : Revista dos Tribunais, ano 33, n.93, p.104-108. jan. – mar. 1994.

WALD, Arnold. Da natureza jurídica do fundo imobiliário. Revista Forense. Rio de Janeiro: Forense, ano 86, n.309, p.9-14. jan. – mar. 1990.