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Artigo

Estudo comparativo entre fundos de investimentos imobiliários e certificados de recebíveis imobiliários

É necessário que o investidor analise com cautela as possibilidades de aplicação de recursos (FII, CRI ou, ainda, FII de CRI), levando em consideração as especificidades de cada investimento.

I.       Introdução   

No mercado de capitais brasileiro, atualmente, é possível encontrar diversas formas de investimento na área imobiliária, como os Fundos de Investimento Imobiliário, também conhecidos como “FII”, ou ainda os “CRI”, que são Certificados de Recebíveis Imobiliários, dentre outros.         

Os CRI são títulos de renda fixa de longo prazo emitidos por companhias securitizadoras, baseados em créditos imobiliários, como os decorrentes de contratos de financiamento, locação, arrendamento ou outros que tenham como seu objeto um imóvel apto a garantir o pagamento do título em questão.

Por sua vez, os FII investem os recursos nele aplicados pelos quotistas, em negócios imobiliários, condomínios, shoppings centers, entre outros, inclusive sendo possível investir, ainda, em recebíveis imobiliários, como os CRI.

Ambos os tipos de investimento acima especificamente mencionados se relacionam à aplicação de recursos em empreendimentos e créditos imobiliários, conforme se discute abaixo, tendo como foco principal características, vantagens e desvantagens de se investir em cada um deles.


II.      Fundos de Investimento Imobiliário / FII

Criados no Brasil pela Lei n° 8.668/1993 (“Lei 8.668/93”), os FII foram também regulamentados pelas Instruções da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) nºs 472/2008 (“Instrução CVM 472/08”) e 516/2011 (“Instrução CVM 516/11”), conforme alteradas.

De acordo com a Instrução CVM 472/08, os FII são uma comunhão de recursos captados por meio do Sistema de Distribuição de Valores Mobiliários, na forma da Lei nº 6.385/1976 (“Lei 6.385/76”), conforme alterada, que se destinem à aplicação em empreendimentos imobiliários, como por exemplo, a construção e a aquisição de imóveis para locação ou, ainda, arrendamento. Com relação à sua formação, os FII devem ser constituídos sob a forma fechada, não sendo possível se realizar o resgate de suas quotas. Os FII são entendidos como instrumentos do mercado de capitais com a finalidade de captação de poupança por meio de quotas que representam valores mobiliários não resgatáveis, conforme mencionado anteriormente.

Nos termos da Lei 8.668/93, cada imóvel que compõe o FII deve ser dividido em certo número de quotas que não serão resgatáveis. As quotas dos FII constituem valores mobiliários sujeitos ao regime da Lei 6.385/76, e devem ser escriturais e nominativas. Quanto à integralização das mencionadas quotas, poderá ocorrer à vista ou à prazo por meio de oferta pública em mercado primário, além de que deverá ser efetuada em moeda corrente nacional admitindo-se, desde que prevista no regulamento do fundo, a integralização em imóveis, bem como em direitos relativos a imóveis. As quotas que compõem os FII são identificadas como parcelas de valores mobiliários, as quais deverão ser vendidas a terceiros tais como ações de companhias abertas no mercado primário, caso seus detentores desejem retomar para si os valores investidos anteriormente.

Sendo de condomínio fechado, os FII começam a funcionar quando o mínimo de quotas estabelecido em seu regulamento for alienado em mercado primário. Aqueles interessados na aquisição de quotas após a oferta primária terá que adquiri-las em bolsa de valores ou mercado de balcão organizado, que são os responsáveis por ofertar quotas dos investidores dos FII que desejam vender suas participações nos FII.

No que diz respeito ao prazo de duração do FII, este poderá ser ou não determinado, conforme estabelecido em seu próprio regulamento. Existe uma grande variedade de opções para compor os FII, como imóveis comerciais ou imóveis em construção, prontos, mas não vendidos, ou usados, de acordo com Eduardo Fortuna[1].  

A CVM é responsável por autorizar, disciplinar e fiscalizar a constituição, o funcionamento e a administração dos FII, nos termos da Lei 8.668/93 e das demais normas aplicáveis aos fundos de investimento.

Os FII serão geridos e administrados por instituição administradora que possua autorização da CVM para tanto, que deverá ser, exclusivamente, a bancos comerciais, bancos múltiplos com carteira de investimento ou carteira de crédito imobiliário, bancos de investimento, sociedades corretoras ou sociedades distribuidoras de valores mobiliários, sociedades de crédito imobiliário, caixas econômicas e companhias hipotecárias.

De acordo com Fortuna (2011, p. 610):

O processo básico para a constituição de uma carteira imobiliária passa, após sua regulamentação, por cinco etapas fundamentais:

- em um primeiro estágio, o empreendedor identifica oportunidades, define o produto e aprova o projeto pelas vias normais do mercado imobiliário;

- posteriormente, uma instituição financeira qualificada aprova o projeto e se encarrega dos trâmites normais (regulamentações adicionais, veiculação de informações etc.);

- no terceiro estágio, que acentua a transparência do processo, ocorre o parecer de um consultor técnico ligado ao setor a que se destina o projeto;

- encerrada essa fase, o projeto é enviado à CVM, que se encarrega da aprovação e do registro do Fundo, autorizando a emissão das cotas;

- concluído o processo, a instituição financeira faz a colocação primária das cotas, dando sinal verde para o empreendedor iniciar a obra. [2]           

O interessante sobre os FII é que estes são considerados formadores de poupanças estáveis e de longo prazo, somada à liquidez de um título de valor mobiliário, além de dar ao investidor uma aplicação com a segurança de um imóvel. Os recursos captados pelo FII são utilizados para fins imobiliários, o que garante liquidez, dilui riscos neste mercado e auxilia na redução do preço final da obra. De acordo com Eduardo Fortuna, o maior diferencial dos FII é que há uma diversificação em vários ativos, além da liquidez que se tem quando se pode vender parcialmente ou totalmente as quotas que representam o investimento sem que haja a complicação operacional de uma transação imobiliária (o titular de quotas de FII não responde pessoalmente por qualquer obrigação legal ou contratual, relativa aos imóveis e empreendimentos integrantes do fundo ou do administrador, salvo quanto à obrigação de pagamento das quotas que subscrever).

Importante ressaltar que o proprietário das quotas do FII não é o proprietário dos imóveis adquiridos com os recursos constantes do FII.

Além do mais, vale dizer que as quotas dos FII se valorizam a partir da valorização dos imóveis que as lastreiam ou por índices de preços associados aos FII, sendo possível a geração de dividendos que tomam por base os alugueres dos imóveis a que se vinculam ou outras remunerações previamente estabelecidas. Os FII, por meio do qual se pode investir em vários imóveis, ainda têm a vantagem de poder diluir certos riscos provenientes de investimentos diretos, como a inadimplência ou períodos sem recebimentos pelo imóvel estar desocupado.

O patrimônio do Fundo será constituído pelos bens e direitos adquiridos pela instituição administradora, em caráter fiduciário, podendo participar um ou mais imóveis, parte de imóveis, direitos a ele relacionados, etc.. Cada FII pode realizar aplicações em diversos empreendimentos imobiliários ao mesmo tempo, como por exemplo, em aeroportos, hotéis, loteamentos, prédios comerciais, shopping centers, entre outros.

O FII pode investir em empreendimentos imobiliários de diversos tipos. A rentabilidade e os riscos de cada FII são geralmente relacionados aos tipos de ativos que um fundo pretende investir, razão pela qual é importante que o investidor conheça a política de investimentos dos fundos em que pretende investir.

De acordo com a legislação vigente sobre FII, além de poder adquirir direitos reais sobre bens imóveis, o FII pode ter, também, aplicações como:

(i)      Letras de crédito imobiliário (LCI);

(ii)     Letras hipotecárias (LH);

(iii)    Quotas de outros FII;

(iv)    Certificados de potencial adicional de construção (CEPAC);

(v)     Certificados de recebíveis imobiliários (CRI);

(vi)    Quotas de fundos de investimento em direitos creditórios (FIDC) que tenham como política de investimento, exclusivamente, atividades permitidas aos FII e desde que sua emissão ou negociação tenha sido registrada na CVM;

(vii)   Valores mobiliários de emissores cujas atividades preponderantes sejam permitidas aos FII;

(viii) Entre outros.

Existem Fundos Imobiliários formados por carteiras que aplicam em Certificados de Recebíveis Imobiliários, mais conhecidos como “FII de CRI”. Referido Fundo Imobiliário geralmente se lastreia em créditos de contratos de compra e venda com alienação fiduciária do Sistema de Financiamento Imobiliário, os contratos de locação (built-to-suit) ou os créditos resultantes de escrituras de direito real de superfície.[3] De acordo com Eduardo Fortuna, tais títulos possuem estruturas de garantias semelhantes às da hipoteca ou alienação fiduciária de um imóvel.

As vantagens de se investir em FII podem ser enumeradas da seguinte forma:[4]

(i)      Excelente opção para quem já investe e deseja diversificar a carteira;

(ii)     Alguns fundos já trazem em seu portfólio diferentes tipos de imóveis e ativos financeiros (ótima forma de minimizar riscos e proteger patrimônio, já que um setor é diferente do outro);

(iii)    Investimento no mercado imobiliário sem comprar imóveis e ter de gastar com cartório, corretagem ou Imposto sobre a Transmissão de Bens Imóveis (ITBI);

(iv)    Os cotistas não precisam se preocupar com a gestão dos inquilinos, com os custos de manutenção do imóvel e com o pagamento do IPTU;

(v)     É possível a negociação das quotas no mercado secundário, via Home Broker;

(vi)    O investimento inicial depende de cada FII, sendo baixo quando comparado ao investimento direto em imóveis, o que facilita o acesso ao mercado primário e a liquidez no mercado secundário;

(vii)   Remuneração periódica do fundo (renda regular);

(viii) 95% do resultado líquido auferido pelo fundo deve ser distribuído ao cotista;

(ix)    Possibilidade de valorização das quotas;

(x)     Possibilidade de lucrar ao vender as quotas no mercado secundário;

(xi)    Taxas de administração atrativas;

(xii)   Isenção de imposto de renda no recebimento dos rendimentos mensais para pessoas físicas que tenham menos de 10% da totalidade de quotas do fundo e exclusivamente para fundos imobiliários que tenham mais de 50 cotistas e cujas quotas sejam negociadas em mercado de bolsa de valores ou de balcão organizado;

(xiii) Outras.

Os quotistas de um FII correm os riscos que envolvem o setor imobiliário e, por este motivo, algumas razões que podem contribuir para comprometer os resultados são:[5]

(i)      Baixa procura para compra ou aluguel dos imóveis do fundo;

(ii)     Valorização das unidades ou rendimentos com alugueres abaixo do previsto;

(iii)    Inadimplência de compradores ou locatários dos imóveis;

(iv)    Redução da taxa de ocupação imobiliária;

(v)     Baixa de preço dos imóveis;

(vi)    Falta de interessados em comprar as quotas quando o investidor desejar vender no mercado secundário;

(vii)   Riscos de gestão na execução das obras, andamento do cronograma, etc.;

(viii) Eventos políticos, econômicos ou financeiros que afetem o mercado financeiro e/ou de capitais;

(ix)    Outros.


III.    Certificados de Recebíveis Imobiliários / CRI

As normas vigentes no país que regulamentam os CRI são a Lei n° 9.514/1997 (“Lei 9.514/97”), a Resolução CMN 2.517/98 e Instrução CVM 414/04.

Os CRI são títulos de crédito nominativo, de livre negociação, lastreados em créditos imobiliários, que constituem promessa de pagamento em dinheiro.

São de emissão exclusiva das companhias securitizadoras, que são instituições não financeiras organizadas sob a forma de sociedades anônimas, as quais visam adquirir e securitizar créditos imobiliários, assim como emitir e colocar, no mercado financeiro, dentre outros títulos compatíveis com suas atividades, os CRI. Ademais, os CRI são emitidos com taxa de juros fixa ou flutuante, admitida a sua capitalização. Tanto pessoas físicas, quanto pessoas jurídicas podem investir nos CRI.

A negociação dos CRI é realizada entre as partes de forma direta, sujeito a regras em função do valor negociado, e a transferência por meio de sistemas centralizados de custódia e liquidação financeira de títulos privados autorizados pelo BACEN.

No que diz respeito às garantias, os CRI podem ter garantia flutuante, que lhe assegurarão privilégio geral sobre o ativo da companhia securitizadora emissora, não impedindo, entretanto, a negociação dos bens que compõem esse ativo. Ademais, os CRI podem ser garantido por: (i) hipoteca; (ii) cessão fiduciária de direitos creditórios decorrentes de contratos de alienação de imóveis; (iii) caução de direitos creditórios ou aquisitivos decorrentes de contratos de venda ou promessa de venda de imóveis; e (iv) alienação fiduciária de coisa imóvel.

Quanto ao patrimônio de afetação, é um regime fiduciário sobre os créditos imobiliários. Permite que os créditos imobiliários de uma operação de CRI constituam patrimônio separado e se mantenham apartados do patrimônio da companhia securitizadora emissora, destinando-se, exclusivamente, à liquidação dos títulos lastreados por esses créditos e às despesas e obrigações fiscais deles originadas. Esses créditos não são passíveis de constituição de garantias ou de execução por quaisquer dos credores do emissor dos CRI. Instituído o regime fiduciário, será nomeado um agente fiduciário, que será o representante dos beneficiários.         

  Um exemplo prático para a aplicação dos CRI é o caso de uma construtora que esteja vendendo unidades de apartamentos que deverá entregar em aproximadamente três anos. Os interessados em comprar tais imóveis realizam um financiamento para a compra do imóvel e, por conseguinte, assumem uma obrigação de pagar, mensalmente, parcelas à construtora, até que a unidade adquirida seja entregue. Para que a construtora, a qual somente receberá os valores dos comprados por completo ao final da transação, há a opção de vender títulos decorrentes dos recebíveis para terceiros, recebendo, assim, os valores que somente seriam pagos no prazo de três anos, no momento da alienação dos títulos.         

As vantagens de se investir nos CRI são as seguintes:

(i)      São títulos de longo prazo e baixo risco;

(ii)     Envolvem garantias imobiliárias;

(iii)    Possuem patrimônio separado do da securitizadora tendo em vista seu regime fiduciário;

(iv)    É possível a pulverização de risco quando se investe em mercados distintos (é possível diversificar investindo em CRI de shopping centers, prédios comerciais, prédios residenciais, etc.);

(v)     Garante acesso ao mercado imobiliário e de capitais;

(vi)    Tributação favorável aos seus investidores;

(vii)   É possível saber qual é o retorno do investimento;

(viii) O investidor recebe aportes mensais a título de remuneração;

(ix)    Ampla divulgação de informações;

(x)     Outros.

Quanto aos riscos atrelados a este tipo de investimento, ressalta-se:

(i)      Influências no mercado financeiro e/ou de capitais de eventos políticos, econômicos ou financeiros;

(ii)     Risco de mercado;

(iii)    Riscos de crédito do devedor do crédito imobiliário com lastro do CRI;

(iv)    Redução da liquidez dos títulos no mercado secundário;

(v)     Outros.


V.      Conclusão

Pela análise realizada, é notório que a aplicação em ambos os tipos de investimentos aqui tratados pode trazer resultados positivos ao investidor, tendo em vista a diversificação dos investimentos e aplicações, bem como a liquidez envolvida. Contudo, é necessário que o investidor analise com cautela as possibilidades de aplicação de recursos em cada uma das modalidades mencionadas, quais sejam FII e CRI, ou ainda FII de CRI, levando em consideração as especificidades de cada investimento.

A principal vantagem de se investir em um FII diz respeito ao baixo valor da compra do imóvel quando se investe por meio das quotas dos FII.

Já sobre os CRI, seu mais importante ponto positivo diz respeito à ausência de tributação sobre os rendimentos e seu risco reduzido, tendo em vista que é um investimento em renda fixa, enquanto os FII são investimentos em renda variável.

Conclui-se que as duas formas de investimento podem ser vantajosas para o investidor que realizar suas aplicações sabiamente, considerando suas possibilidades reais de investimento, verificando o potencial de retorno e ponderando os riscos envolvidos nestes tipos de operação.


VI.    Bibliografia

BM&F BOVESPA. Certificado de recebíveis imobiliários (CRI). Disponível em: <http://www.bmfbovespa.com.br/pt-br/renda-fixa/titulos-imobiliarios-CRI.aspx?idioma=pt-br>.  Acesso em 18 nov. 2013.

BM&F BOVESPA. Disponível em: <http://www.bmfbovespa.com.br/Fundos-Listados/FundosListados.aspx?tipoFundo=imobiliario&Idioma=pt-br>. Acesso em: 18 nov. 2013.

CALADO, Luiz Roberto. Fundos de investimento: conheça antes de investir. Rio de Janeiro: Elsevier, 2011.

COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial: direito de empresa. 14. ed. São Paulo: Saraiva, 2010. v. 1

EIZIRIK, Nelson. et al. Mercado de capitais: regime jurídico. 2. ed.  rev. e atual. Rio de Janeiro: Renovar, 2008.

FORTUNA, Eduardo. Mercado financeiro: produtos e serviços. 18. ed. rev. e atual. Rio de Janeiro: Qualitymark, 2011.

FRANÇA, Erasmo Valladão Azevedo e Novaes (Coord.). Direito societário contemporâneo I. São Paulo: Quartier Latin, 2009.

FREITAS, Ricardo dos Santos. Natureza jurídica dos fundos de investimento. São Paulo: Quartier Latin, 2005. 

NEGRÃO, Ricardo. Manual de direito comercial e de empresa. 5. ed. rev. e atual. São Paulo: Saraiva, 2007. v. 1

PINHEIRO, Juliano de Lima. Mercado de Capitais: fundamentos e técnicas. 6. ed. São Paulo: Atlas, 2012.

PORTAL DO PLANALTO. Legislação. Disponível em: <http://www4.planalto.gov.br/legislacao>. Acesso em: 18 nov. 2013.


Notas

[1] FORTUNA, Eduardo. Mercado Financeiro: produtos e serviços. 18. ed. rev. e atual. Rio de Janeiro: Qualitymark, 2011.  p. 609.  

[2]  Ibid. p.610.

[3] FORTUNA, Eduardo. Mercado Financeiro: produtos e serviços. 18. ed. rev. e atual. Rio de Janeiro: Qualitymark, 2011.  p. 611.

[4] BM&F BOVESPA. Disponível em: <http://www.bmfbovespa.com.br/Fundos-Listados/FundosListados.aspx?tipoFundo=imobiliario&Idioma=pt-br>. Acesso em: 18 nov. 2013

[5]  BM&F BOVESPA. Disponível em: <http://www.bmfbovespa.com.br/Fundos-Listados/FundosListados.aspx?tipoFundo=imobiliario&Idioma=pt-br>. Acesso em: 18 nov. 2013

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Sobre a autora
Marcella A. Brandão Noronha

advogada da área de Mercado de Capitais do Marcos Martins Advogados. Membro da AIJA (International Young Lawyers Association).

Como citar este texto (NBR 6023:2018 ABNT)

NORONHA, Marcella A. Brandão. Estudo comparativo entre fundos de investimentos imobiliários e certificados de recebíveis imobiliários. Revista Jus Navigandi, ISSN 1518-4862, Teresina, ano 19, n. 4061, 14 ago. 2014. Disponível em: https://jus.com.br/artigos/30982. Acesso em: 23 mai. 2022.

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