O texto contextualiza as condições para a criação da "hostile aquisition" nos Estados Unidos e define o que se trata da aquisição hostil bem como sua "importação" para o cenário jurídico brasileiro com a Oferta Pública de Aquisição de Ações.

  1. Introdução

Neste artigo, iremos dissertar acerta da Hostile Aquisition, ou Aquisição Hostil.Trataremos do assunto desde sua criação, levando em conta a o poder de controle de uma sociedade por ações com ações em negociação em bolsa de valores até o objetivo de sua criação.

Em detrimento das quatro principais características de poder de controle de uma sociedade por ações com papéis em negociação em bolsa de valores criou-se a teoria das duas esferas de poder em uma companhia: poder dos acionistas e poder dos administradores.

Porém, esta teoria trata de assunto de suma importância há uma sociedade por ações, qual seja, o controle dos rumos sociais que a sociedade tomará. De tal sorte, que alguns assuntos, por vezes, são de competência tanto dos acionistas quanto dos administradores.

 Em face deste problema, um grupo de administradores e juristas criou, na década de 1970, uma maneira de aquisição de sociedades que consistia em tratar acerca da aquisição de controle de uma determinada companhia negociando diretamente com os acionistas da companhia, o que fugia da maneira como os negócios eram tratados até então. Estava criada a Hostile Aquisition, ou Aquisição Hostil.

No Brasil, a Aquisição Hostil chegou com a Instrução CVM nº361, de 5 de março de 2002, da Comissão de Valores Monetários sob a denominação de Oferta Pública de Aquisição de Ações.

  1. Poder de Controle

O poder de controle acionário de uma sociedade por ações, com seus valores mobiliários negociados em bolsa de valores, consiste no poder de decidir os rumos sociais que a companhia irá tomar nas assembleias gerais. Este poder de direção se dá tendo em vista que a quantidade de ações em mãos de um determinado acionista seja suficiente para aprovar as decisões proferidas durante a assembleia.

Todavia, este poder diretivo pode ser exercido de maneiras distintas, a saber:

  1. Controle Totalitário

Consiste no poder exercido por um acionista que seja proprietário da totalidade das ações da companhia.

  1. Controle Majoritário

Consiste no poder exercido pela maioria simples (50% +1) ou absoluta (100%).  Nesta forma de controle, predominante nas companhias brasileiras, o acionista, ou grupo de acionista, controlador exerce o poder diretivo não de forma totalitário, sendo que, no quadro acionário da companhia, tenha alguns acionistas com pequena porcentagem.

  1. Controle Minoritário

Consiste no poder exercido pela maioria dos acionistas. Este forma de controle encontra-se em companhias cuja capital esteja pulverizado nas mãos de muitas pessoas, sem ser possível encontrar a figura de um acionista totalitário nem mesmo do acionista majoritário.

  1. Controle Administrativo/Gerencial

Consiste no poder exercido pelos administradores da companhia. Neste caso há um “desacoplamento” da propriedade de ações de emissão da companhia com o poder de controle da direção dos negócios sociais da companhia, restando aos administradores escolherem os rumos e aos acionistas serem meros investidores, tendo em vista que a pulverização do quadro acionário ser tamanha, que o controle da companhia se torna muito difícil mesmo com a elaboração de um acordo de acionistas.

Em mercados mais maduros que o mercado de capitais brasileiro, inúmeras companhias, há tempos, tem seu controle acionário muito pulverizado, nas quais a figura do maior acionista é aquele que tem 1% ou menos, ou seja inúmeras grandes companhias nos Estados Unidos há tempos vem sendo controlada administrativamente.

  1. Esferas do poder administrativo x acionário

Em face do poder de controle administrativo/gerencial, onde o controle acionário de determinada companhia encontra-se pulverizado, em mãos de inúmeros acionistas, sem que haja um controlador acionário definido, e que os rumos dos negócios sociais da companhia acabam por ser tomados por administradores profissionais, os Estados Unidos se viram com uma problemática inserida no mercado: até onde vai o poder diretivo de um administrador?

Esse questionamento possibilitou a elaboração de teorias que são amplamente aceitas pela doutrina e jurisprudência norte-americana, na qual a regra do julgamento empresarial – business judgement cdrule– institucionalizou o poder dos administradores das companhias, estabelecendo que, com determinadas matérias, não é possível qualquer questionamento, nem mesmo judicial, da escolha dos administradores.

Assim, nos Estados Unidos, a jurisprudência e a doutrina entendem haver duas esferas de poder de controle. Ambas são “espaços sagrados” e não podem intervir uma na outra. Uma esfera compreende as matérias de competência exclusiva dos acionistas e a outra esfera compreende as matérias de competência exclusiva dos administradores.

Um dos leading cases nos Estados Unidos que explicam esta teoria foi a do caso MM Companies, Inc. v Liquid Audio Inc., na qual a Suprema Corte do estado de Delaware expicita: “The most fundamental principles of corporate gorvernance are a function of the allocation of Power wihin a corporation between its stockholders and its board of director. The stockholders’ power is the right to vote on specific matters, in particular, in na election of directors” (os princípios mais fundamentais de governança corporativa são uma função da alocação de poder no âmbito de uma corporação entre seus acionistas e seu conselho de administração. O poder dos acionistas é o direito de votas em matérias específicas, em particular, numa eleição de administradores).

Desta forma, podemos compreender que no “espaço sagrado” dos acionistas encontra o poder de eleger administradores ou alterar o estatuto da companhia (convém salientar que, nos Estados Unidos, esta função pode ser desempenhada pela Diretoria) etc., não podendo receber quaisquer questionamentos por parte do corpo diretivo da companhia com relação a estas decisões. Já no “espaço sagrado” dos diretores encontra o que se chama de “business judgement rule” no qual decisões quotidianas e empresarias, como, por exemplo, a decisão de construção de determinada planta industrial em determinado local, não podem ser alvos de questionamentos por parte dos acionistas.

Entretanto, esta teoria encontra certos questionamentos para se determinar até onde vão as esferas de poder e se em algum momento as duas podem colidir-se, tenso em vistas certos assuntos mais complexos. Este questionamento se deu por conta de assuntos como a alienação de controle acionário de uma determinada companhia, na qual a decisão pode ser tanto de interesse empresarial (baseado no business judgement rule, a decisão seria dos administradores) quanto de interesse dos acionistas (de forma que a decisão seja tomada pelos acionistas).

  1. Hostile Aquisition – Aquisição Hostil

A maneira como as esferas do “espaço sagrado” dividiu as competências entre acionistas e administradores levou juristas a desenvolverem a aquisição hostil ou hostile takeover. Conforme Gustavo Santamaria Carvalhal Ribas, a história conta que, em 1974, representantes da International Nickel Company, baseados na ideia de que altas taxas de inflação e baixas taxas de crescimento econômico produzem queda nos preços das ações e somado ao pensamento à época de que “é mais barato comprar do que construir”, não ficaram contentes com a negativa de sua proposta de aquisição da ESB, Inc. e realizaram uma oferta pública voluntária de aquisição de controle da ESB. Até então, a resposta negativa por parte da administração de uma companhia representava o ponto final e intransponível de uma proposta, fosse ela de aquisição, fusão ou mesmo de um simples acordo comercial.

É possível destacar o que leciona Fabio Konder Comparato, ao dizer que a aquisição hostil se insere como uma alternativa à companhia que deseja incorporar outra, cuja maioria acionária se encontra dispersa no mercado, mas cuja direção recusa a transação. Assim, à adquirente apenas restaria a opção de adquirir as ações desejadas no próprio mercado de capitais, ficando sujeita às imperfeições inerentes a este, como a oscilação de preços – não permitindo que a adquirente preveja o valor a ser pago pela desejada maioria acionária – e a variação da quantidade de ações ofertadas – possibilitando que a adquirente demore um longo período para atingir a maioria acionária desejada.

Desta maneira, a aquisição hostil propõe um mecanismo de aquisição pelo qual a adquirente ignora a administração, passando a propor direta e publicamente a todo corpo acionário a compra de suas ações por determinado preço e dentro de determinado prazo.

Fábio Konder Comparato define aquisição hostil, conforme segue:

“Reduzida a sua expressão mais simples, a operação consiste na oferta pública de aquisição, durante certo período, de todas ou parte das ações de determinada classe, ou de determinadas classes de uma companhia, mediante pagamento de certo preço ou troca por ações ou debêntures de outra companhia. A oferta pública pode, teoricamente, objetivar ou não a tomada de controle da companhia visada, mas na quase totalidade dos casos este tem sido o objetivo colimado pelo ofertante, e estimulado pela regulamentação normativa”.

O ilustre professor Fran Martin nos apresenta o objetivo da aquisição hostil, que em nosso direito assuma a feição de oferta pública para aquisição do controle acionário:

“A oferta pública para aquisição do controle acionário de sociedades anônimas é, assim, um procedimento que visa sobretudo fazer com que a operação se realize com uma participação direta dos proprietários das ações votantes de referidas sociedades. Procura-se evitar uma disputa com os administradores das sociedades, que muitas vezes detêm o controle social sem possuir a maioria das ações. Em última análise, a oferta pública para a aquisição do controle tende a beneficiar os acionistas minoritários que, desse modo, poderão participar da operação em igualdade de condições com os acionistas majoritários, no que diz respeito ao preço dado às ações dos primeiros”.

Comparato nos mostra a diferença entre a aquisição de ações em bolsa de valores, também conhecida por “escalada societária” e a aquisição hostil:

“A aquisição de ações em Bolsa sem oferta pública não pode nunca ultrapassar determinado montante global de títulos, sem chamar a atenção da diretoria da sociedade visada, dos seus acionistas e dos operadores do mercado, em geral; e desde que desvendado o fato de que se trata de aquisições visando ao controle da sociedade, desencadeiam-se as medidas de defesa por parte da diretoria desta ou de alguns dos seus grupos acionários, além de se entusiasmarem as manobras de especulação bolsística, elevando a cotação das ações em pouco tempo a níveis absurdos. Por outro lado a aquisição sistemática de ações fora de Bolsa, quando se trata de uma companhia de controle minoritário, representa um processo de curso extremamente lento e de resultados altamentes aleatórios”.

Segue, o professor, ao nos explicitar as vantagens de uma aquisição hostil, quando da pulverização do poder de controle do mercado, ressaltando a surpresa e força deste tipo de aquisição, comparando-a à tática de guerra alemã no começo da Segunda Guerra Mundial, vejamos:

“As vantagens da take-over bid sobre os processos tradicionais de concentração de empresas são, portanto, evidentes desde que – repita-se – a sociedade anônima a ser absorvida tenha a sua maioria acionária, dispersa em várias mãos. Antes de mais nada, para o grupo ofertante, a oferta pública oferece a grande vantagem da concentração do ataque e do efeito de surpresa, como autêntica blitzkrieg. Ao contrário do que sucede na aquisição sem oferta pública, o ofertante aqui goza das vantagens da rapidez e da economia de recursos na superação de qualquer eventual oposição ou manobra especulativa”.

  1. Instrução CVM nº 361

No Brasil, o instituto da take-over bid é regulado, principalmente, pela Instrução nº 361 da Comissão de Valores Mobiliários, de 5 de março de 2002, com o nomen iuris de Oferta Pública de Aquisição de Ações. A legislação brasileira tem por foco maior os aspectos de mérito da operação, pouco dispondo quanto à forma, como podemos ver no artigo primeiro do mencionado Instrumento:

Art. 1º  Esta Instrução regula o procedimento aplicável a quaisquer ofertas públicas de aquisição de ações de companhias abertas, e ainda o processo de registro das ofertas públicas para cancelamento de registro para negociação de ações nos mercados regulamentados de valores mobiliários, por aumento de participação do acionista controlador, por alienação de controle de companhia aberta e para aquisição de controle de companhia aberta quando envolver permuta por valores mobiliários e de permuta por valores mobiliários.

 De acordo com a referida Instrução, o instituto jurídico da Oferta Pública de Aquisição de Ações tem como princípios gerais o tratamento equitativo aos destinatários da oferta, a plena informação, a intermediação por sociedade corretora ou distribuidora de títulos e valores mobiliários ou instituição financeira com carteira de investimentos, o preço uniforme, podendo ser diferenciado conforme a classe e espécie de ações, desde que justificado, a irrevogabilidade e imutabilidade da oferta e de suas condições, a liquidação financeira mediante compra, permuta por valores mobiliários ou mista, a elaboração de laudo de avaliação obrigatório, o fato de as despesas correrem por conta do ofertante e a publicação do instrumento de Oferta Pública de Aquisição de Ações sob forma de edital.

Segundo Modesto Carvalhosa:

“Tem a Oferta Pública de Aquisição de Ações como características fundamentais a indefinição do destinatário da proposta, uma vez que esta é realizada publicamente a todos os acionistas da empresa que se quer adquirir, e o fato de ser formulada mediante editais públicos”.

Diferentemente do que se passou nos Estados Unidos e demais países que tinham mercados de capitais suficientemente maduros para a ocorrência das Aquisições Hostis, tendo em vista a grande pulverização do controle acionário das sociedades por ações com seus valores mobiliários negociados em bolsa, o Brasil começou a dar os primeiros passos em direção à era das companhias de capital pulverizado.

Bibliografia

COMPARATO, F. K. Aspectos jurídicos da macro-empresa. São Paulo. Ed. Revista dos Tribunais, 1970.

MARTINS, F. Comentários à Lei das Sociedades Anônimas: Lei n. 6.404/76, de 15 de dezembro de 1976. Vol. 3. Rio de Janeiro, Forense. 1978

CARVALHOSA,M. Oferta Pública de Aquisição de Ações. São Paulo, Gráfica Cairu. São Paulo, 1978.



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