Estuda-se a legalidade das ações de classe especial e sua aplicabilidade em companhias que sempre pertenceram exclusivamente ao âmbito privado.

1. Introdução 

A separação entre a propriedade e o controle, a representatividade do acionista ou quotista minoritário, entre outras problemáticas, são temas de grande recorrência no âmbito do Direito Societário. A necessidade de alternativas para a estruturação do controle interno das sociedades, sempre evoluindo em uma dinâmica acelerada, gera grande foco por parte deste segmento da doutrina jurídica. Casualmente, é necessário que os mecanismos societários sejam utilizados de forma a conceber soluções inovadoras para as demandas práticas.  

No âmbito do programa de privatizações inglesas, durante a década de 80, uma solução de tal natureza foi necessária para poder harmonizar a transferência do controle societário de certas empresas a particulares com a proteção de setores considerados estratégicos pelo Estado. À época, a participação estrangeira acentuada em certas empresas era temida como uma ameaça à segurança nacional (GRAHAM e PROSSER, 1987, p. 31). 

Esta solução consistiu na criação de um mecanismo, a golden share4. Este título acionário representava uma unidade do Capital Social da empresa e atribuía ao Estado prerrogativas especiais, desproporcionais a sua participação. Dentre estas prerrogativas, encontrava-se o poder de impedir que estrangeiros ingressassem no bloco de controle da companhia. A Golden Share surgia então, supostamente, em busca da satisfação de interesses nacionais (PELA, 2012, p.27). 

A partir da iniciativa britânica, o mesmo mecanismo foi adotado por vários países, especialmente dentro da comunidade europeia, buscando aliar seus próprios programas de desestatização à proteção dos seus interesses nacionais (PIRIE, 1998, p. 6). O Brasil também se encontra dentro deste grupo, tendo não somente previsto o mecanismo dentro da regulamentação de suas privatizações, como inclusive tendo realizado reforma legislativa no sentido de adequar a Lei das Sociedades Anônimas à prática, como será posteriormente demonstrado neste trabalho. 

Cabe notar que estes títulos passaram, posteriormente, a serem adotados não somente por sociedades dentro do contexto das privatizações, mas também por aquelas em que o Estado jamais possuíra participação (PELA, 2012, pp.78-81). Nestas, as características da golden share são especialmente úteis à técnica societária, servindo para a estruturação do poder interno destas companhias. Nestes casos, é perceptível o objetivo de atender à função distinta daquela originalmente intencionada pelo Estado com a criação o instrumento, tomando um viés puramente comercial. 

Ocorre que a aplicação da Golden Share tem sido recorrentemente questionada quanto a sua adequabilidade ao Direito, seja no âmbito público ou privado. Dentro da Europa continental, estas contestações tiveram especial repercussão, tendo a European Court of Justice (ECJ) emitido diversas decisões nas quais a criação destas ações foi considerada incompatível com as leis da Comunidade Europeia. 

Dentre os muitos aspectos que compõem esta temática, o presente trabalho buscará apresentar o desenvolvimento das Golden Shares nos cenários internacional e brasileiro, as controvérsias e jurisprudências relativas a matéria, assim como buscar alternativas para o alcance dos mesmos fins pretendidos pelo instrumento. Deste modo, cabe retornar ao início da questão para melhor compreender a origem desta criação jurídica. 


2. Origem e desenvolvimento no cenário internacional 

As golden shares surgiram no Reino Unido, dentro do programa de privatizações realizado a partir 1979, no governo de Margareth Thatcher. Na ocasião, as razões para as privatizações faziam-se particulares caso a caso, mas como colocou PIRIE (1993, p.6), aquelas que eram mais significativas podiam ser reunidas como: (i) a influência dos ideais neoliberais; (ii) a necessidade de diminuição dos gastos públicos em face da crise enfrentada pelo Reino Unido na transição entre as décadas de 70 e 80; (iii) a necessidade de reduzir o volume de empréstimos concedidos pelo Estado às Empresas públicas, os PSBR (Public Sector Borrowing Requirement); (iv) a diminuição estatal na administração das empresas, bem como do poder dos sindicatos; (v) a promoção da eficiência e da competitividade; e (vi) o incentivo à dispersão acionária e a aquisição de ações por parte de trabalhadores. 

No entanto, enquanto havia o objetivo de reduzir a participação estatal, havia conjuntamente o entendimento de que certo grau de intervenção ainda se fazia necessário, frente ao importante papel que grande parte das sociedades privatizadas exercia prestando serviços públicos essenciais. Permitir que essas empresas ficassem vulneráveis à falência, à interrupção em suas atividades, ou mesmo a um hostile takeover por parte de estrangeiros poderia apresentar sérios riscos ao interesse público8. 4 

Para contornar este cenário, a resposta foi a criação de uma ação preferencial resgatável que atribuía ao Estado poderes especiais, a qual viria ser denominada como special redeemable share9. Estes poderes variaram em cada estatuto, porém consistiam, genericamente, em: (i) premissas quanto à aprovação de cláusulas estatutárias relativas a própria golden share ou a limitações à titularidade; e (ii) poderes de veto em deliberações relativas a dissolução da companhia. Ao Estado também era garantido o poder de veto na criação de novas ações e na aprovação de transferências de parcelas significativas dos ativos da companhia. Do mesmo modo, segundo Graham e Prosser (88, pp. 423-431), procedimentos específicos eram previstos com a finalidade de evitar a transferência do controle das companhias privatizadas. Um destes consistia em assegurar o Estado, a maioria dos votos em qualquer deliberação da Assembleia Geral em duas hipóteses: (i) caso houvesse uma oferta pública de aquisição superior à uma parcela de 50% do capital votante; ou (ii) na possibilidade de uma pessoa ou grupo específico deter mais de 50% dos votos válidos. Outro procedimento previsto consistia na prerrogativa de cercear qualquer indivíduo de possuir mais de 15% do capital votante, a qualquer tempo. 

A Golden Share foi instaurada ainda no início do programa de privatizações inglês, que possuiu três etapas, tendo as principais aberturas ao capital privado ocorrido no intervalo de 1979 à 1993. O mecanismo criado pelo governo inglês foi implementado em uma escala ampla, estando presente em várias companhias desde então. Dentre as mais notórias, encontram-se: A antiga British Aerospace (hoje BAE Systems), fabricante de aeronaves civis e militares; Sealink, prestadora de serviços de transporte marítimo; Jaguar, fabricante de automóveis; British Telecom, prestadora de serviços de telefonia; Rolls Royce, que à época tinha suas atividades concentradas no setor aeroespacial, aeronáutico e de defesa; e British Petroleum, petrolífera. Muitas outras empresas prestadoras de serviços mais abertos ao público, como de geração de energia (National Power), ou de saneamento básico e fornecimento de água (Regional Water Authorities), também contaram com o instrumento. 

Embora a ampla adoção das Golden Shares no cenário inglês, poucas foram as vezes em que o Estado utilizou-se de suas prerrogativas. Não obstante, o modelo inglês foi utilizado e adaptado por vários países, principalmente dentro da comunidade europeia. 

 Em uma destas poucas ocasiões, o Estado britânico vetou a oferta pública de aquisiçào de ações apresentada pela compnanhia estadunidense Sothern Company à National Power, como notado por por Nuno Cunha Rodrigues em Golden shares: as empresas participadas e os privilégios do Estado enquanto acionista minoritário. Coimbra: Coimbra editora, 2004. p. 269 

Na França, a chamada action spécifique foi estabelecida pela Lei n.º 86-912, de 6 de agosto de 1986, a qual tratava da alienação da participação estatal a agentes privados. Pelo art. 10 desta Lei, cabia ao Ministro da Economia determinar se a proteção do interesse nacional requeria a criação de uma action spécifique. Caso necessário, esta ação seria criada com base na conversão de uma ação ordinária de propriedade do Estado francês, vigorando por um prazo de 5 anos ou até decisão antecipada do Estado quanto a sua conversão em ação ordinária. Pela vigência desta lei, o instrumento permitia ao Estado aprovar a participação de qualquer indivíduo com mais de 10% do capital. 

Posteriormente, a França ingressou na segunda etapa de seu programa de privatizações, que passou a ser regido pela Lei n.º 93-923/93, a qual trouxe modificações a alguns mecanismos da antiga norma. A regulamentação da action spécifique passou a requerer um decreto para sua instituição e o rol de direitos e prerrogativas concedidos pelo título foi expandido. Desde que previsto nas disposições do decreto, a action agora também podia permitir ao Estado determinar qual o percentual que determinado acionista deveria possuir para que sua participação na sociedade passasse pelo crivo estatal, mesmo que inferior a 10%. A lei, além disso, passou a autorizar a nomeação de membros do Conselho de Administração ou do Conselho Fiscal e o poder de veto do Estado sobre deliberações de cessão ou oneração de ativos que pudessem prejudicar o interesse nacional. Na França também existiam mecanismos alternativos à utilização das golden shares, como os Noyax Durs, os quais serão melhor analisados por este estudo posteriormente. 

Dentre aqueles que buscaram implementar mecanismos similares, pode-se citar o sistema italiano, onde foram criados os poteri speciali. Entretanto, estes poderes eram fundamentalmente diferentes daqueles adotados pela França ou pela Inglaterra. Isto porque, conforme consta na Lei n.º 474, de 30 de julho de 1994, a atribuição ao Estado dos privilégios não estava vinculada à titularidade de ações representativas de capital social dentro das companhias privatizadas. A legislação previa que as empresas públicas atuantes nos setores de defesa, transportes, telecomunicações, energia e outros serviços públicos poderiam sofrer modificações nos seus estatutos para prever a inclusão dos poteri speciali. Deste modo, os poderes eram atribuídos diretamente ao Estado pelo estatuto, sem porém conferir-lhe posse sobre qualquer unidade do capital social. A realização desta reforma estatutária deveria ser expressamente prevista por decreto. 

Em meio às cláusulas que poderiam ser adicionadas aos estatutos, a Lei estipulava que elas poderiam prever o direto de o Estado aprovar previamente a aquisição de participações correspondentes a pelo menos 5% do capital votante, ou mesmo aprovar a celebração de acordos parassociais que envolvessem ações com no mínimo 5% do capital votante. Conjuntamente, poderia ser garantido o poder de veto sobre as deliberações que tivessem por objeto a dissolução, cisão ou fusão, transferência de estabelecimento empresarial, mudança da sede, alteração do objeto social ou quaisquer modificações as cláusulas dos poteri speciali. Ficava também reservado ao Estado o poder de eleger membros dos conselhos de administração e fiscal. 

É valido ressaltar que o Estado italiano contou com estas premissas apenas em alguns casos excepcionais, tendo apenas quatro companhias contado com estas clausulas em seus estatutos15. Não obstante, houveram muitas críticas quanto a sua adoção, sendo o aspecto mais controverso de sua natureza a desvinculação dos poderes da titularidade de capital. 

As golden shares também tiveram representações em vários outros países, como na Alemanha (goldene aktie e spezialaktie), Bélgica (action spécifique), Espanha (regime administrativo de controle específico), Nova Zelândia (kiwi share), Portugal (acções especiais) e inclusive em nosso próprio sistema jurídico. 

Posto que já foram analisados alguns dos exemplos mais relevantes da Comunidade Europeia e do cenário estrangeiro, podemos voltar-nos para o desenvolvimento desta matéria dentro do contexto brasileiro que, como será demonstrado a seguir, teve objetivos semelhantes àqueles pretendidos pelos Estados Europeus. 


3. As Golden Shares no Brasil 

No Brasil, a Lei n.º 8.031, de 12 de abril de 1990, instituiu o Programa Nacional de Desestatização – PND, além de prever, em seus artigos 6º e 8º, a figura da ação de classe especial. Para melhor compreender o que o programa almejava, é valido citar seus objetivos, conforme o texto da norma trazia em seu artigo 1º: 

“Art. 1° (...): I - reordenar a posição estratégica do Estado na economia, transferindo à iniciativa privada atividades indevidamente exploradas pelo setor público; II - contribuir para a redução da dívida pública, concorrendo para o saneamento das finanças do setor público; III - permitir a retomada de investimentos nas empresas e atividades que vierem a ser transferidas à iniciativa privada; IV - contribuir para modernização do parque industrial do País, ampliando sua competitividade e reforçando a capacidade empresarial nos diversos setores da economia; V - permitir que a administração pública concentre seus esforços nas atividades em que a presença do Estado seja fundamental para consecução das prioridades nacionais; VI - contribuir para o fortalecimento do mercado de capitais, através do acréscimo da oferta de valores mobiliários e da democratização da propriedade do capital das empresas que integrarem o Programa” 

O Programa buscava então alcançar estes objetivos realizando a alienação, para particulares, dos direitos que anteriormente garantiam à União Federal o exercício do controle acionário em determinadas sociedades empresárias (PELA, 2012, p. 63). Alinhando-se à esta estratégia, a ação de classe especial surge como uma opção para resguardar certo controle ao Estado, sem porém prejudicar o intuito do programa. 

O referido artigo 6º previa em seu inciso XII a competência da Comissão Diretora do PND de sugerir a criação da ação de classe especial, bem como as matérias as quais esta disciplinaria. O artigo 8º, por sua vez, apenas autorizava a união a manter a posse a ação e previa que a mesma estabeleceria direitos de veto. É notório que a Lei n.º 8.031/90 não disciplinou estritamente as hipóteses nas quais a emissão do instrumento seria necessária, ou mesmo os direitos inerentes a ele. 

Sob o regime lei de criação do PND, três companhias contariam com a criação de ações de classe especial, tendo cada uma delas inserido disposições específicas em seus estatutos para melhor adequarem-nas a suas particularidades. A Companhia Eletromecânica Celma (Atualmente denominada GE Celma S.A.), prestadora de serviços de reparo, revisão e manutenção de motores, foi uma das primeiras incluídas no PND em 199116. Em seu procedimento de privatização, foi criada uma ação ordinária de classe B, de titularidade da União, pela qual seria reservado o direito de aprovar qualquer alteração relativa ao objeto social, ao limite para a participação de companhias aéreas dentro do capital ou ao Conselho de Administração da Sociedade. A Companhia também garantia à União a atribuição de apontar um dos membros de seu conselho. Em 15 de novembro de 1991 foi publicado no Diário Oficial da União o edital para a alienação das ações de emissão da companhia de nº PND/A-02/91/CELMA. 

 É valido notar que a prerrogativa de eleger um membro do conselho estava presente no estatuto e protegida pela ação de classe especial. Entretanto, a prerrogativa em si não possuía vínculo com a titularidade da ação. 

 Em 04 de abril de 1994 foi publicado foi publicado no Diário Oficial da União o Edital de nº PND-A- 05/94/Embraer 

Segundo o próprio edital, só poderiam participar do leilão pessoas físicas ou jurídicas organizadas sob a forma de sociedade de propósito específico” (sendo assim, com o objetivo social de administrar a participação acionária na Companhia). – Item 1.1 do edital nº PND/A-01/97/CVRD. 

A Empresa Brasileira de Aeronáutica S.A. – Embraer, viria a ser incluída no PND em janeiro de 1992, através do Decreto nº 423. Sendo a segunda empresa privatizada no Brasil a contar com ações de classe especial, a previsão destas se encontrava no edital para a alienação de suas ações, publicado em 199418. Além dos poderes usualmente concedidos para ações de classe especial, é valido notar que a ação de classe especial também proveu recursos para a União vetar a criação ou alteração de programas militares (que envolvessem ou não a República Federativa do Brasil), a capacitação de terceiros em tecnologia para programas militares e a interrupção do fornecimento de peças de manutenção e reposição e aeronaves militares. 

A terceira entidade privatizada brasileira a portar uma ação de classe especial foi a Companhia Vale do Rio Doce, a qual foi incluída no Programa Nacional de Desestatizações por meio do Decreto nº 1.510, de 06 de junho de 1995. O edital de alienação das ações foi publicado dois anos após sua inclusão, sobre o número PND/A-01/97/CVRD. Este mesmo edital previu que seria criada não somente a ação de classe especial pela própria Companhia Vale do Rio Doce, como também que seria emitida uma ação preferencial de classe “A” pela sociedade adquirente19 das ações ofertadas em leilão. A primeira delas proporcionaria, além dos usuais artifícios contidos em instrumentos similares à golden shares, o direito de o Estado vetar deliberações da Assembleia Geral relativas ao alienamento ou encerramento das atividades ou etapas dos sistemas de extração mineral da empresa, fossem elas: (i) depósitos, minas e jazidas minerais; (ii) ferrovias; e (iii) portos e terminais marítimos. Já a ação emitida pela sociedade adquirente forneceria para a União “direito exclusivo de deliberar” sobre determinadas matérias submetidas à Assembleia Geral, as quais correspondiam, em sua maioria, à alterações sobre regras de concentração acionária e transferências de valores mobiliários da Companhia do Vale do Rio Doce. Cabe frisar que esta ação foi atribuída a BNDES Participações S.A., para que exercesse os direitos em favor dos interesses da União. 

Posteriormente, a Lei n.º 8.031/90 foi revogada e substituída pela Lei n.º 9.491/97. A nova Lei manteve os objetivos previamente transcritos, porém ampliou a abrangência do Programa de forma a permitir a transferência para o setor privado não somente da participação acionária de empresas públicas, mas como também da execução de serviços públicos explorados pela União. 

Por força das discussões que emergiram com o evento de privatização da Companhia Vale do Rio Doce (as quais resultaram em duas ações judiciais especialmente importantes para a compreensão das controvérsias envolvidas na questão e que serão examinadas posteriormente neste trabalho), houve a mobilização do Poder Legislativo para sanar algumas das inseguranças relativas às contendas acerca dos entendimentos sobre as normas de Direito Societário pertinentes. Desta mobilização resultou a inclusão na Lei n.º 6.404/76 de previsão sobre a ação de classe especial (PELA, 2012, pp.141-144). Esta modificação se deu por meio da Lei n.º 10.303, de 31 de outubro de 2001, e adicionou o §7º ao Art. 17 da Lei das S/A. É oportuno transcrever o texto do artigo: 

“§ 7 º Nas companhias objeto de desestatização poderá ser criada ação preferencial de classe especial, de propriedade exclusiva do ente desestatizante, à qual o estatuto social poderá conferir os poderes que especificar, inclusive o poder de veto às deliberações da assembleia-geral nas matérias que especificar." 

Conforme pode ser observado acima, a ação de classe especial passou a ser qualificada como ação preferencial. Esta determinação não estava prevista anteriormente, seja na Lei n.º 9.491/97, seja na Lei n.º 8.031/90, e é de especial importância para a compreensão a respeito do posicionamento destes instrumentos no Direito Societário brasileiro. 

Antes de desenvolver uma análise mais direta dos elementos jurídicos deste tema, cabe ainda visitar as companhias privadas que adotaram mecanismos similares as Golden Shares. No Brasil, há dois exemplos que prevaleceram, conforme aponta PELA (2012, p. 78). O primeiro é o da Companhia Brasileira de Liquidação e Custódia – CBLC e o segundo é o da Companhia de Bicicletas Caloi S.A., ambas sociedades anônimas. 

No caso da CBLC, esta empresa é responsável pela prestação dos serviços de compensação, liquidação, custódia e depósito no mercado de capitais brasileiro. Tida a importância do encargo que realiza, uma ação preferencial de classe especial foi atribuída à Bolsa de Valores de São Paulo - BOVESPA, de forma a assegurar a prestação adequada de suas atividades. Além dos direitos patrimoniais usualmente concedidos aos acionistas preferencialistas, a ação também conferia à Bolsa de Valores de São Paulo o direito de aprovar diversas matérias por votação em separado. Dentre estas matérias encontrava-se a participação da CLBC em outras sociedades sempre que os investimentos na participada superassem 10% do capital social da mesma. 

A ação de classe especial se manteve em vigor até meados de 2006. O Estatuto Social aprovado em assembleia geral extraordinária e publicado em agosto de 2007 já não mais contava com o instrumento, restando apenas ações ordinárias em sua base de capital. 

Quanto ao ocorrido na Bicicletas Caloi S.A., o modelo de ações de classe especial foi introduzido em um momento no qual a companhia passava por uma recuperação, conforme aponta PELA (2012, p. 79-81). À época, foi atribuída uma ação de classe especial à sociedade encarregada da gestão temporária da companhia, com prerrogativas especiais. A ação preferencial de classe “C”, como foi disciplinada, permitia ampliação dos poderes e atribuições da administradora e a limitação do então acionista controlador, de forma a prestar garantia suficiente para a manutenção do crédito. Conforme afirma Salomão Filho (2002, pp. 114-115), a Golden Share fornece instrumento eficaz e relativamente indolor para o controlador nestas situações, já que garante que não possa influir na administração da companhia, porém mantendo, virtualmente, todo seu patrimônio intacto. Alternativas como a diluição ou a redução de sua participação societária se mostrariam muito mais onerosas neste aspecto. 

Como pode ser observado nas descrições realizadas até o momento, o termo “Golden Share” designa genericamente os mecanismos societários criados a partir do modelo de privatizações britânico. Há porém, diferenças substancias entre os títulos criados sob esta alcunha, tidas as particularidades relevantes a cada caso. As golden shares podem variar quanto a vários aspectos, como a vinculação a titularidade societária, por exemplo, ou mesmo a sede da disciplina jurídica que a institui, seja ela apenas estatutária, como é o caso nos países de common law, seja ela respaldada por previsão legal, como se dá em países do sistema jurídico continental europeu. 

Tendo analisado as especificidades que podem surgir em situações particulares, podemos agora mover o foco para as questões legais envolvidas, para constatar a compatibilidade dos mecanismos com as bases legais por eles pretendidas. 


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Como citar este texto (NBR 6023:2002 ABNT)

DIAS, Felipe Mattos Leal. Golden shares: implicações e alternativas no direito societário. Revista Jus Navigandi, ISSN 1518-4862, Teresina, ano 21, n. 4699, 13 maio 2016. Disponível em: <https://jus.com.br/artigos/48748>. Acesso em: 24 mar. 2019.

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